中金 | 央行利润上缴点评:[协同式]宽松,效果胜过降准

2022年3月8日央行宣布,按照中央经济工作会议精神和政府工作报告的部署,为增强可用财力,今年人民银行依法向中央财政上缴结存利润,总额超过1万亿元,主要用于留抵退税和增加对地方转移支付,支持助企纾困、稳就业保民生[1]。这并不仅仅是一种财政行为,而是一次财政和货币[协同式]宽松,不仅有力地支持了财政扩张的节奏,提高广义货币的投放的同时,也增加了基础货币的投放,而且改善了私人部门的资产负债表,其效果胜过降准。此前,市场担忧特定国有金融机构和专营机构利润上缴利润可能只是分配存量而不是扩充增量,财政乘数很低,对增长效果不大,而央行上缴利润1万亿元,打消了这个担忧。2022年财政预算提出,特定国有金融机构和专营机构利润上缴1.65万亿元以支持财政支出,市场一度担心这部分利润来自国有企业和银行,在一定程度上削弱国有企业的投资意愿以及银行资本金水平。这次单单央行就上缴利润超过1万亿元,那么其他企业的负担减少。央行也特别指出,这部分资金抵退税和增加对地方转移支付,支持助企纾困、稳就业保民生,将直接改善私人部门现金流、提振增长。与分配存量不同,央行上缴利润是扩充增量,是一次比较大的基础货币投放。要理解利润上缴对货币端的影响,我们最直接的方法是捋顺央行上缴利润过程中基础货币与资产负债表科目的变化:上缴利润、财政支出之后,基础货币增加。央行上缴利润1000万元的话,相当于负债项目中的其他负债减少1000万元,财政存款增加1000万元,财政再将这部分存款用于对于实体经济的支持,财政存款减少,转化为企业或个人的银行存款(进一步转化为银行存在央行的存款)、或者是他们持有的现金,带来基础货币的上升。因此,总的来看,这次上缴1万亿元利润(财政支出之后)带来的基础货币投放规模相当于降准50bp带来的基础货币增加。从这个角度看,近期全面降准的必要性下降。当然,1万亿元利润上缴和财政的支出还存在一定的时间差,流动性条件进一步宽松需要等到财政存款的实际投放。部分投资者可能会考虑央行是否会以美元形式上缴利润,在操作上我们认为这样进行的可能性并不大,大概率会先在央行兑换为人民币再进行投放,对应外汇占款上升,一样会改善流动性。但考虑到央行仍然坚持短端流动性围绕政策利率波动的目标,虽然利润上缴导致流动性投放增加,大概率将压低市场利率。但是央行仍然会综合考虑各方面因素,综合采取各类手段保持短端利率围绕政策利率附近波动。关键的是,在对经济的提振效果上,上缴利润再投放的效果远好于等量的降准,因为其直接改善私人部门资产负债表且直接带来广义货币投放。财政投放央行上缴的利润,直接进入企业和居民手中,变成私人部门的存款,直接提振广义货币投放,改善私人部门的资产负债表,有力提振增长。然而,降准是释放一部分锁死的基础货币给商业银行,不一定直接带来信贷,没有信贷则就没有新的存款,因此不一定创造广义货币;即使产生了新的信贷,也增加了企业和家庭的债务,私人部门的资产负债表并未得到直接改善。我们重申,今年财政扩张的力度10年罕见,是今年稳增长的重要发力点。总的来看,我们保守估计去年已发未用专项债约1.0万亿元(该资金并未列入当年政府性基金支出),将有助推升广义财政支出增速达15.6%,广义财政收支差额对名义GDP的比例创历史新高,接近9%,较2021年上升3.5个百分点左右,也小幅高于2020年。若假定财政乘数为0.5,则扩大的财政收支差额有望拉动名义经济增速提高1.8个百分点。[1]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4503994/index.html文章来源本文摘自:2022年3月9日已经发布的>周 彭 SAC 执业证书编号:S0080119080009张文朗 SAC 执业证书编号:S0080520080009 SFC CE Ref:BFE988黄文静 SAC 执业证书编号:S0080520080004 SFC CE Ref:BRG436彭文生 SAC 执证证书编号:S0080520060001 SFC CE Ref:ARI892法律声明向上滑动参见完整法律声明及二维码特别提示本公众号不是中国国际金融股份有限公司(下称[中金公司])研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点,订阅者若使用本公众号所载资料,有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料,须寻求专业投资顾问的指导及解读。本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价,评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见,订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估,根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果,中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。本公众号仅面向中金公司中国内地客户,任微商渠道何不符合前述条件的订阅者,敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础,中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。一般声明本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点,所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件,订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上,才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点,应参见中金研究网站(http://research.cicc.com)所载完整报告。本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况,并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响,过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。在法律许可的情况下,中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此,订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn,亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。

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