富贵无需险中求,摈弃噪音,抓核心资产!

点击量:0

富贵无需险中求,坚持资产配置,选择与自己人生阶段及风险承受能力匹配的投资组合,常跟踪,多检视,摒弃噪音,抓核心资产。

我们认为未来一段时间,A股短期调整,但中期结构性行情未完;债市方面,利率债牛仍在但空间不大,信用债配置价值显现,但仍需提防踩雷风险;汇市方面,人民币短期或有一定贬值压力,全年仍将对美元双向波动。

一、股市:告别熊市 进二退一

2019年一季度,美联储货币政策转向让全球风险资产异常亢奋。

印度央行、欧央行等纷纷倒[鸽],A股自1月初最低点的2440点一路狂飙,仅用了35个交易日就突破了3000点重要整数关口,还有好几个交易日维持万亿成交量,牛气冲天。

沪指和创业板涨幅

数据来源:WIND 大唐研究中心

这轮春季行情,以中小创为首的,尤其是前期业绩暴雷的股票表现最为抢眼,东方通信等妖股重现,游资、配资重出江湖,以超指数的形态加速上涨。仅创业板的涨幅就高达42%,牛冠全球。一时间大爷大妈跑步进场,券商开户再度排起长龙。

那么问题来了,到底[牛]市是否还会延续?此刻进场会不会高位站岗?

先说说年初的这波[小牛]为什么涨?

全球货币政策转向宽松。美联储货币政策转向宽松,市场预期美联储在2019年停止加息,鲍威尔也对此做了表态,全球货币政策[药不能停],风险资产一片狂欢。多国央行释放货币宽松信号,有望改善全球资本市场流动性紧缩预期,对市场形成实质性利好,进而促成了权益市场的大幅反弹。

监管边际放松。其实从去年十月开始监管的边际就已经逐渐放松。2018年四季度货币政策报告去掉了[中性]、留下[稳定]的描述,在国内经济面临下行压力的背景下,金融去杠杆的节奏也做了调整,变为稳杠杆,五次降准流动性相对宽裕。步入到2019年,宽信用开始发力,1月3.23万亿新增贷款、4.64万亿社融增量均创出新高,M2增速也由低位的8%回升至8.4%。

民企加杠杆资金进股市。2月14日管理层印发了<>,银保监会在2月25日发布<>作为<>的实施细则,意在为民企提供全方位、多层次的政策支撑。

经过一轮充分的去杠杆,现在民企仍然存在继续加杠杆的空间。但是由于实体经济的投资环境短时间内难以改善,不排除部分资金流入股市,成为股市加杠杆的重要资金来源。

聪明钱持续入场。今年以来,外资继续加速流入A股。从年初至2月25的34个交易日内,陆股通仅有2个交易日呈小幅净流出状态,其他均为净流入,今年以来累计净流入达1113.71亿。而去年全年的流入量为2942.18亿。

也就是说,今年前两个月外资流入量就已经超过了去年全年的1/3,凶猛程度可见一斑。外资多做长线,这为A股带来更多稳定的增量资金,推动股指上涨。

2019年以来陆股通单日净流入金额(亿元)

数据来源:WIND 大唐研究中心

国内各路资金入场。国内,包括公募、私募、保险资金、养老金、社保基金等在内的各路资金近期也明显加仓,未来仍有空间。

截至去年底,共有17个省区市委托社保基金投资基本养老保险基金8580亿,已到账金额6050亿。人社部表态,养老金目前入市比例太低,仅15%,要推动养老基金投资运营规模不断扩大,逐步扩大投资范围。银保监会之前也表示鼓励保险公司使用长线资金,增持优质上市公司股票和债券。

2018年,证监会批复的养老目标基金合计达40余只,这些产品有望在今年上半年完成募集发行。

A股估值洼地。一季度的这一波权益类反弹有一个非常明显的特征,新兴市场涨幅优于发达国家,A股更是涨幅之首,与2018年的熊冠全球形成鲜明对比。从估值上看,当前上证指数13倍左右的市盈率(PE)仍旧处在历史低位,与之前几次低点的市盈率水平相当。

上证50的市盈率更低,在沪指2440点的低位时市盈率仅8.33倍,目前回升到了当前9.5倍左右。

科创板为A股打了个样儿。A股市场注册制、退市制度已经嚷了很多年了,但一直没有实质性进展,科创板的落地,意味着注册制、退市真的来了。

最新的制度规则与征求意见稿相比,修改并不大,仅有如:企业核心技术人员的解禁期由3年改为1年等少数几处。而最受市场关注也是争议最大的T+1、20%涨跌停板限制、50万投资门槛等并没有改变,这和很多人预期的不太一样。科创板依然没有采用海外成熟的做法,而是继续[抱残守缺],招致诸多非议。

我们认为,管理层这样做是有其良苦用心的,当然,也可能是一种无奈。毕竟,最近大领导几次提及资本市场,而科创板是今年最核心的任务,只许成功,不许失败。顶着这么大的压力,面对的却是1.4亿喜欢追涨杀跌的非理性股民,若真采取激进式改革,全部放开,市场很可能失控,熔断就是前车之鉴。

想象一下,有[赌场]之名的A股,T+0、无涨跌停板、任意交易……结果可能是,每天炒出N只10倍股,交易额达到10万亿……这样,科创板不可能成为资本市场改革的试验田,而是成为名副其实的赌场,改革将功亏一篑。

所以,站在管理层的角度,采取循序渐进的方式是最稳妥的,后期可以再根据市场的活跃度等具体发展情况一点点的调整。此次科创板正式落地,成为中国资本市场重大变革的先行军,完善了我国多层次资本市场体系,效率之高史无前例。

科创板详解

展望未来:顺势调整 未来可期

关于这一次的市场我们有4个新观点:

第一点、短期内涨幅过大并不都是预示着风险的积累,还有可能是暗示未来的行情级别和趋势可能会超预期。因为从历史情况看,在过去20年1999-2019年里,A股市场任意20个交易日累计涨幅在20%以上有近80次。其中最为激烈的是2007年1月份,20个交易日里,指数上涨35%。

和他们比起来,今年的行情也是能够接受的,问题的关键是:这样的爆款大涨究竟代表了什么? 我们梳理了下数据发现几个特点:

首先,几乎所有的这种大级别涨幅,都出现在大牛市和强势反弹期内:包括1999-2002、2006-2007、2009、2014-2015;并且几乎每一轮强势周期,这种快速上涨放量的行情,都至少出现了3次以上。1999-2002年的周期出现了4个峰值、2006-2007年出现了6次峰值、2009年出现了5次峰值,2014-2015年则是出现了3次峰值。

所以,从过去的历史数据上看,出现这样一次爆款上涨,可能并不仅仅代表着市场的风险已经积累到非常大的程度,反而大概率暗示一轮行情的起点,股市先是需要出现一次显著性的赚钱效应,才能吸引更多的增量资金流入市场,而目前的上涨幅度已经达到了第一轮刺激效应的门槛,我们看到了公众的情绪已经被充分调动起来。

第二个、从基本面的角度上看,本轮熊市转牛的核心逻辑是贴现率驱动。由金融供给侧改革主导,广谱利率下行、流动性结构性改善、信用扩张边际、风险偏好大幅提升,从而驱动A股熊市转牛。

从股票定价DDM模型看,相比分子端盈利的改善,分母端利率的改善造成的市场弹性更大,所以我们认为市场已经基本告别熊市,至少要以一个震荡市或者技术性牛市的态度来对待,阻力最小的方向往上,我们投资思路应该从熊市左侧思维[用确定性防守,逢反弹卖出]转为右侧思维[逢调整买入,买成长性进攻]。

第三个、从风险的角度上看,这一次的市场缺乏两个东西的支持,一个是产业资产的增持,事实上以往每一轮大行情都有产业资本的底部增持做支持,但是这一轮上市公司回购的数量不多,减持的公告却很多,产业资本有减持的欲望,把自己的杠杆率降下来,垃圾股被炒一波后,肯定会有大量的减持出来。

但是他们普遍缺乏规模性减持的能力,17年的527减持新规把筹码锁住了,我们之前卖的财通定增,到现在都还没减完;缺的第二个东西是企业盈利的支持,一季报出来之后上市公司盈利不会特别好看,因为终端需求不好,价格也不好,缺的这两个东西会天然的限制市场上涨的高度,放大市场调整的幅度,所以市场的波动率会加大,牛市多长阴线。

融资融券交易金额(亿元)

数据来源:WIND 大唐研究中心

第四点、工具的选择上看,战略上可以大胆一点,但是战术上不能胡来,不要买股票。因为管理层正在推动科创板和注册制,并且未来要将注册制复制到主板市场,垃圾股最后的胜利大逃亡的机会已经出现,一条大河干枯了很久,当开始有水流进来的时候,浮起来的先是垃圾。

当水越来越多,河床上的小船大船也都慢慢浮起来了,然后大家随着水流一起往前走,以后机构主导市场,还是要借助专业机构投资者的力量去获取这个市场的平均回报。

A股在五月遭遇开门黑。五一小长假后第一个交易日,三大股指收盘全线重挫,其中沪指下跌5.58%,退守2900点整数关口,收报2906.46点;深成指下跌7.56%,收报8943.52点;创业板指下跌7.94%,失守1500点整数关口,收报1494.89点。两市合计成交6579亿元,行业板块全线下挫,两市上千只股票跌停。

贸易摩擦波澜再起。推特总统[特没谱]再次放言将从本周五(5月10日)起将价值2000亿美元的中国商品的关税增加到25%。他还表示,与中国的贸易谈判仍在继续,但因为中方试图重新谈判导致进展缓慢。大国谈判博弈复杂,但我们认为谈崩概率较小,协议最终会达成,只是成本可能会增加。

央行罕见先发护盘。A股今日确实受到了较强的冲击,但需要明确的是,A股的主要矛盾始终在国内而非国外,核心是长期资本市场战略地位提升和投资者结构的转变。

管理层也迅速降准应对,今天早上股市开盘后,央行立即发布消息,称对部分中小银行实行较低的优惠存款准备金率。这还是首次看到央行在股市开盘时即公布重大决策,动作迅速,以往惯例都是金融市场收盘后公布。

关键要素盈利回升。上证指数自3288点以来的调整,性质上是牛市第一波上涨后的回撤,因为估值修复后盈利暂时跟不上。此前市场普遍预期盈利底部要到2019Q3前后,但看数据其实已经有所好转,以可比口径计算,全部A股2018Q4单季度净利润同比为-43.38%,今年Q1为9.19%,单季度营收增速在2018Q4为9.88%,今年Q1为11.01%。

结构上看,金融板块对整体A股2019Q1利润增长的拉动极大,部分下游消费行业毛利率也在提升,所以很有可能盈利的底部会提前来临,这个信息被市场忽略了。

政策助力基本面改善。因为本轮盈利周期受到外部及政策因素影响较大,货币政策环境从去年下半年开始持续改善并有望继续保持相对温和。财政政策方面的减税降费、研发加计扣除直接改善企业成本端。此外年初发改委表示今年还将出台稳消费措施,企业增长环境持续改善。

外资的潜在进入空间加大。5月底即将迎来MSCI对A股第二次扩容:MSCI提高A股纳入比例首批从5%提高到10%。5%的纳入比例的提升,可能带来的主动+被动增量资金约为200亿美元左右,并预计其中被动资金占比可能在20%左右。

调整空间接近均值。历史上,牛市第一波上涨后回撤1-2个月、指数跌10%-14%,经历下跌-反抽-下跌-缩量盘整,目前上证调整幅度已经超过10%,时间1个月,达到历史均值附近,需要密切跟踪。

牛市逻辑不变。市场受消息面影响大幅下跌,可能会短期改变市场运行的节奏,延长市场调整的周期,65度角上涨结束,但整体看牛市大逻辑没变,上涨斜率降为30度慢牛状态。

5月6日暴跌,两市成交额不足仅6600亿,跌势中量能并未巨幅放大,所以,市场在借势大幅下跌释放风险后,未来有望进入牛市第二波由基本面改善接力的上涨,坚定信心、保持耐心。

总体而言,当下的行情确实有可能只是波澜壮阔的牛市[第一浪],但现阶段市场需要消化一下前期过快的上涨,势必需要花些时间。在短期资金与长期资金逐步换手后,将是对市场的再一次大考,去伪存真、价值投资的思路或许会再次轮换出结构性的行情。

[从产品的角度上看,优质的股票多头类产品应该加大配置的比例,不管是私募基金还是公募基金,并且持仓的周期要拉长,换手率要降低,不能频繁申购赎回。]

二、债市:牛市仍在,品种扩散

虽然坚决不搞[大水漫灌],但不可否认[水]确实很[大]。从2018年10月央妈全面降准以来,国内资本市场里的流动性已经宽松多了,信用价格也非常低。11月民企座谈会否定[国进民退]、提出[两个不动摇]给民企吃了定心丸。

国常会要求去年四季度新发放小微贷款平均利率比2018年一季度下降一个百分点,将中期借贷便利合格担保品范围,从单户授信500万元以下小微企业贷扩至1000万元。

2019年1月又降了准,再加上调整普惠金融定向降准考核标准、定向中期借贷便利操作,里外里又释放了长期资金8000亿元。所以资金面是相当的宽裕,水真的很大。

去年10月至今年3月22日五次降准,一共3.5个百分点,十年期国债收益率比去年同期(2019年2月份数据)下降了70多个BP,从4%下降到3.15%。

5月6日开盘前30分钟,央行紧急降准,促进中小微融资成本的降低。约有1000家县域农商行可以享受该项优惠政策,释放长期资金约2800亿元,全部用于发放民营和小微企业贷款。

10年期国债收益率(%)

数据来源:WIND 大唐研究中心

宽货币向宽信用转变进行时。在全面降准向宽信用转变的背景下,1月的金融数据非常耀眼,信贷、社融超市场预期,甚至达到了历史最高值。新增人民币贷款3.23万亿,同比增加3284亿;新增社融4.64万亿,同比多增1.56万亿。但这里面最主要的增量是表外票据融资、短期贷款的激增,所以这事儿已经引起了总理的注意。

正是因为1月的数据太好看了,就显得2月的金融数据不漂亮了。但到了3月社融信贷增速超预期,M2同比增速升至8.6%,新增人民币贷款1.69万亿元,新增社融2.86万亿元。明显已经得到边际改善。

但在一季度央行例会上,再提[把好总闸门],4月政治局会议上重提[结构性去杠杆],引发市场对货币政策边际收紧的猜想,造成[股债双杀],10年期国债收益率上涨至3.4%。

货币政策不是电风扇,要有很强的连续性和稳定性,[流动性合理充裕]的基调并没有改变。

虽然信用债牛已经走在路上了,但是信用[踩雷]的风险不能忽略。最近彭博的一篇文章写道,中国信用债投资人[身心疲惫]地在违约暗涌中奋力前行。在经历了2018年创世纪的1200亿元违约潮之后,进入2019年,国内信用债风险仍然在加速暴露。

今年债券违约本金已经达到147亿元,比去年同期增长三倍。截至2月28日,国内还有超过1600亿的信用债兑付承压。

在过去,信用债投资人只要看看企业财报就OK了,但现在,他们得跋山涉水、翻山越岭,搭完飞机、火车还得换大巴、牛车去实地调研、去银行调研,还要走访各地方金融办,去深挖[非公开]信息。付出的不仅仅是时间成本,还要眼观六路、耳听八方,堪称金融界的[侦探]。

随着信用分析的重要性增加,当前市场对于信用研究人员的要求也越来越高。

展望未来:信用扩张 精挑细选

易行长一季度的讲话意味深长,[世界经济形式仍然错综复杂,全球经济还有一定的下行压力,我国经济金融风险挑战依然比较多[。意味着,如果未来经济出现超预期下行或者实体经济的贷款成本依旧居高不下,叠加美国如果开始降息的话,不排除央妈也会采取降息。

考虑到国内外经济的共振式下行压力,下半年水还是得接着放,甚至如果下行速度超预期的话,水龙头还得往松里拧。但是,政府工作报告上管理层重申[不能大水漫灌],要[精准灌溉]。

一季度信贷闸门放得[过松],房地产的非理性上涨引发了中央警惕。因此,[放水]的节奏将是[脉冲式]的,并非[大水漫灌]。

2018年对于信贷和社融增速的口径是[保持货币信贷及社会融资规模合理增长],到了2019年的口径是[广义货币M2和社融增速要与名义GDP增速相匹配]。3月M2和社融增速明显超过口径要求,政府不希望杠杆率上得太快,因为[基建、房地产]的老路不能走,要注重[高质量发展],不搞强刺激。

虽然房地产重启的杠杆将收到监管的压制,国企、城投或开始去杠杆,但是民营、小微还是会继续加杠杆,要[着力解决融资难、融资贵问题]。

国内从去年10月就开始降准,总的准备金率才12%,和发达国家差不多,甚至比日本还要低,这也说明继续降准的空间已经很有限了,3个月的shibor降了200个BP,相当于一年内10次降息,当前水平已经距离历史谷底仅仅几十个BP。

SHIBOR:3个月(%)

数据来源:WIND 大唐研究中心

所以,未来利率债的牛市虽然还在,但是已经不那么[肥美]了。

虽然利率债牛的空间不大了,但是信用债牛正走在路上。2019年中央对民企融资、扩大对民企的信贷规模的决心是非常坚决的。虽然结构性的去杠杆还在进行当中,但是去杠杆的主体变成了国有企业、地方政府,而民营企业变成了这一轮加杠杆的主体,也是稳增长的主要抓手。

老百姓关心的各种宝(货币基金)的收益率都已经低于3%了,但是很多企业的融资成本还在10%左右。里面的利差虽然不少,但放水的渠道从银行转变为非银,从讲[政策]到讲[价格],花钱就能搞定的事儿相对来说也就简单多了,而这也正是从宽利率向宽信用转变的初期。

信用利差已经在年初开始收窄了,信用债小牛才露尖尖角,但是在违约风险暴露加剧的背景下,[金融侦探]们仍然需要注意信用违约风险。

关注通胀,物价易涨难跌。3月10日,易行长在两会记者会上表示,政府工作报告提出降低实际利率水平,主要解决小微企业实际感受的融资成本高的问题。由于,实际利率=名义利率-通货膨胀率,所以央妈在降低实际利率的前提是通胀率稳定。但是今年影响实际利率最大的变量可能就是通胀。

当前与14-15年产能过剩时期已经完全不同,经过16年以来的供给侧结构性改革,当前库存是很低的、产能是相对紧张的,因此大幅通缩的可能性相对比较小。所以,当需求再次起来的时候,物价的涨幅会很快。也就意味着,如果通胀跑得太快的话会导致央妈被动加息。

虽然受去年年底原油价格大跌影响拉低了通胀,再加上高基数效应,今年2月CPI连续四个月下滑。

但是国内农产品库存比较低,甚至还在减产,再加上去年开始的猪瘟影响了未来12个月的生猪存栏,也就是影响了今年2-3季度的猪肉价格。今年3月1日至9日国内生猪价格已经起飞,涨幅高达29.21%。

如今各大猪企头均市值达到5000元,而中国第一大科技公司腾讯的用户人均市值也不过3000元。按照资本市场的看法,一个人给腾讯带来的利润,还不如一头猪给猪企带来的利润。此外,再加上去年3月CPI的超低基数效应, 3月开始CPI出现反弹。

CPI:当月同比

数据来源:WIND 大唐研究中心

但是,如果考虑当前总需求整体偏低,通胀也会趋于温和,不至于发生恶性通胀。

外部因素方面,全球主要国家都在财政扩张,这种刺激方式容易出现[过度补偿]。最终将导致通胀抬升,但是具体时间难以预判。美国和中国的情况不太一样,并不是产能紧张而是劳动力紧张,由于人口老龄化、充分就业等因素,导致薪资价格的上涨,最终传导到通胀抬升。但是相对中国的通胀而言,美国的通胀上涨可能会来的相对滞后。

金融政策对于名义利率的影响较为深远。如果不考虑通胀因素,假设未来通胀相对稳定的情况下,降低名义利率的方式主要在降低无风险利率和风险溢价。实际上去年开始,央行一直通过压低十年期国债收益率来降低中小微民营企业的融资成本。

对于降低风险溢价,3月10日,易行长表示将通过利率市场化改革和供给侧结构性改革的方式,前者是指将逐渐消除一些国有企业、地方城投等主体对于风险定价的干扰和对民企、小微企业贷款的挤占。

后者是指通过供给侧结构性改革来提升信息的透明度,比如破产制度的完善、法律执行力的提升等,靠结构性改革倒逼实际交易成本的降低,来达到风险溢价的降低。最终改变以抵押物为主的民企和小微企业融资模式。

从近期央行官员的表态来看,希望通过利率市场化、利率并轨来引导实体融资成本下降。因此,直接降低贷款基准利率的行政性手段与这个政策意图相左,相比较来看,通过公开市场操作、MLF等政策来达到降低信贷市场利率的可能性更高。

当然,在政府工作报告中也明确提出了[适时运用利率等价格手段],因此降息也在考虑的范围内,但是[适时]也意味着需要一定的触发条件。也就是说,如果经济下行速度过快(PPI下行速度过快),并且通胀压力不大的前提下也会采取降息。

总体而言,信用扩张期已经开始,但是由于传导不畅、弹性减弱等因素导致基本面企稳的时间会相对滞后,预计今年后半年经济数据会逐渐企稳。在此之前,货币政策会继续相对宽松,甚至如果经济下行速度过快且通胀压力不大的情况下还会[适时]降息。

但是由于库存、产能相对紧张,物价易涨难跌,所以还需要重点关注通胀压力对货币政策的影响。

[从产品的角度上看,短债类的产品可以作为底仓配置或者流动性管理的工具,组合里面应该加入长债基金,尤其擅长信用债投资的产品,私募产品种专注信用债投资的比较多。]

三、商品:油价震荡 黄金存疑

原油:三国对峙,难解囚徒困境。2010年,美国页岩油产业化已经打响了全球能源革命的第一枪,但实际上在四年后油管问题被解决,才最终打破了全球原油的供需平衡表。页岩油的加入意味着在需求端的蛋糕无法做大的情况下,又跑进来一个新的供给者。原油供给国陷入囚徒困境,蛋糕面临重新分配。

在经历了14-15年油价大跌的洗牌,原油供给端形成了美国、俄罗斯、沙特三国对峙的局面。特朗普上台第一件事就是将伊朗踢出局,因此美国制裁伊朗成为自特朗普上台以来影响国际油价最核心的变量。

期货收盘价(活跃合约):MICEX 布伦特原油(美元/桶)

数据来源:WIND 大唐研究中心

2016年四季度OPEC终于达成冻产协议,形成了原油的供给侧改革。利益分配问题阶段性达成了共识,油价才得以探底回升。

正当布伦特原油价格突破85美金,各大机构看高到100美金之时,2018年10月对伊朗第二阶段制裁落地,八国豁免权相当于美国对伊朗的制裁不及预期,再加上全球经济转弱又对油价形成双重打击。意味着,特朗普上台以来支撑油价上涨的主逻辑被粉碎,也证明了光靠供给端讲故事难以维持高油价。

2018年10月油价开始暴跌,到了11月市场对美国2019年经济预期偏弱,预期需求端将开始恶化,对原油市场形成供需双杀。2019年一季度,布伦特原油价格从51反弹到67,除了美国又开始制裁委内瑞拉以外,这其中最主要的原因是沙特方面的让利,沙特从每天1100万桶减产到每天1000万桶。

俄罗斯就不同了,嘴上说着要削减石油供应,但是身体上却什么都没做,并且还时不时地暗时6月份会增产22万桶/日。美国一方面页岩油在一个劲儿地增产,所以里外里牺牲掉的都是沙特的份额。

当今年布油再次触及65美元,全球再平衡刚刚稳定之际,特朗普又故伎重演,一方面,冲当[操盘手]炮轰油价过高;另一方面又想切断伊朗石油出口、将该国的主要收入来源归零。

黄金:美实际利率下行,黄金反弹。黄金总是被看作美国国债和通胀预期的替代资产。影响黄金走势的因素主要有两个:通胀预期和美国国债收益率。名义利率=实际利率+通胀率,所以实际上黄金是实际利率的反面(与美国通胀保值债券长期保持负相关)。

2012年之后黄金一直无人问津,道理很简单,美国加息预期升温,真实利率走高,所以相比上涨的美元和美债谁又会配黄金呢?

近两年黄金最大的一波上涨是在2016年上半年,原因是主要经济体在搞负利率政策,引发实际利率大幅下降。但在G20财长峰会后,对负利率政策进行了封死,引发黄金价格大跌。进入2017年以后,真实利率一直在走平,但是黄金却在上涨,这是因为当时通胀预期在走高的原因。

基本上,在2016年之后黄金价格就进入了一个非常狭窄的夹角里上下震荡。主要因为通胀预期一直忽上忽下,并没有形成强烈的反弹趋势。

期货收盘价(活跃合约):COMEX黄金(美元/盎司)

数据来源:WIND 大唐研究中心

去年年底黄金出现启动迹象,是由于美国经济放缓的预期升温,市场预期美联储在2019年停止加息,10年期美债收益率从3.21的高位调到2.64。黄金得以有了一波像样的涨幅。但是实际上,现在金价仍然在夹角里窄幅波动,并没有形成趋势。

展望未来:油价震荡 黄金存疑

原油:共识难达,油价宽幅震荡。其实当前的情况和1997年-2001年的油价走势惊人的相似。亚洲金融风暴之后,OPEC一直达不成减产协议,油价一路下跌到了14、15美元,新兴市场风险进一步恶化,发生了供需双杀的恶性循环。这和2014年页岩油加入到原油供给之后、OPEC冻产之前的情况惊人的相似。

当年1999年Q4油价创出历史新高,到2000年高油价开始反作用于利率,与2018年美联储加息提速的情况相同,高利率又对资产价格形成了巨大的冲击。

现在OPEC+(主要沙特和俄罗斯)与美国之间的博弈,就如同当年O评价PEC内部的博弈一样,已经陷入了囚徒困境。2019年1季度沙特一直在让利,俄罗斯按兵不动,而美国一直在出口挤压全球的原油份额,现在页岩油成了打不死的小强,即便跌到40美元/桶的价格仍然可以保持盈利。

考虑到沙特七成的财政收入都源自卖油,去年底油价大跌,沙特的赤字窟窿也越来越大,预计2019年财年将出现131亿里亚尔的赤字,占GDP的4.2%。

根据彭博测算,布油至少要在当前基础(56美元/桶)上涨15%才能实现预算平衡,所以沙特继续大幅让利的可能性不大。

当前距离OPEC讨论下半年是否维持减产的时间窗口已经近在咫尺,如果难以达成减产共识,那么原油供给端又将落入了[囚徒困境]的漩涡。因此在OPEC+达成有效减产共识之前,原油价格很难形成单边趋势,预计将保持宽幅震荡。

[从产品的角度上看,目前投资趋势类跟踪原油价格的基金不确定性比较大,投资偏向短期化,而量化套利类的产品可以考虑。]

黄金:能不能大涨,主要看通胀。进入到3月,黄金价格出现滞涨,因为美债收益率已经降不动了,去年支持底黄金反弹的逻辑已被充分计价。并且美股上市公司财报强筋推升美元指数创下新高(98.35)。COMEX金价在夹角空间内进行调整。

未来黄金会突破夹角形成趋势行情吗?不一定,要看通胀。

从当前的情况来看,通胀水平并不高,通胀预期偏低对黄金价格是非常不利的。在这种条件下这波上涨顶多会复制2016年的幅度,当时的条件就是通胀预期偏低,实际利率下行。其实,黄金大涨最完美的条件是通胀预期+市场预期美联储加息放缓(或甚至不加息)的组合。但是通胀是非常难预测的,各国央妈都对此表示无能为力。

[从产品的角度上看,黄金还是应该作为超主权货币进行配置,而不应该过分的追踪价格波动,目前ETF黄金基金持有成本是最低的,比实物黄金要更划算。]

美国PCE:核心PCE(%)

数据来源:WIND 大唐研究中心

四、汇市:警惕贬值 跨境配置

2018年,欧日央行无法达到货币政策的常态化已经变成了一种[新]常态。美元从去年2季度反弹至今一直宽幅震荡,趋势不明。

人民币方面,从去年人民币国际化提速之后,弹性有很大提升,央行基本上已经退出了对汇率市场的日常干预。去年人民币对美元最强的时候到过6.28,最弱的时候到过6.97,险些破7,波动区间11%。如果按波动率来讲达到了4.2%,但是位于第二梯队的欧元波动率就已经在7%。所以相对来说人民币去年的走势还算是稳定的。

2019年1季度随着美联储货币政策转向得到确认,离岸人民币从6.9升值到6.67。

展望未来:警惕贬值 跨境配置

高息货币将对美元贬值。次贷危机之后经过十年的经济扩张,全球经济依然脆弱,美国失业率保持在5%以下,但2%的通胀目标依然没达到,因此当前来讲无法承载历史正常水平利率,但是各国的央行又有没有太多降息的空间。

自从去年10月美国经济增速趋缓的预期升温之后,2019年2月的非农数据创了17个月的新低,再一次对此预期做了强化。市场上逐渐形成了2019年联储不加息的一致性预期,预计货币政策会退回到[观察期],并且表示如果经济增速放缓严重,也不排除降息的可能性。

但美国降息并不等于美元会贬值,因为这取决于其他主要国家的货币政策。全球汇率的波动就好比跑马比赛,以美国为锚,在美国加息周期的时候,比的是各国加息的速度;在美国降息周期的时候,比的是降息的速度;

现在美联储货币政策转向进入观察期,势必会有一些国家先于美联储降息,像澳洲、新西兰这样的高息国家,相对美国而言有更多的降息空间,所以对美元贬值的空间也很大。

这就意味着美国货币政策不用太强,但只要比其他主要央行强,就能凸显出优势,所以高息国家大概率还是会对美元贬值。

但是,并不是说货币政策可以无限的宽松,利率也是有底的,像欧洲几轮QE,日本甚至几轮QQE,利率都已经趴在了地板上。所以3月份欧央行表态在利率保持不变的情况下,在9月采取TLTRO(定向长期再融资操作)的形式来实现货币宽松,因此,现阶段欧日货币已经沦为了套系货币。所以,欧元、日元不会有太强的趋势,会根据套系交易的节奏兑美元上下波动。

国内利率虽然还没到底,但是基本上已经到了10年以来的区间下沿,下行的空间已经不大,除非出现经济超预期下行,否则正常来讲不会降息,因此中美利差保持在比较安全的区间。

中美10年期国债收益率对比(%)

数据来源:WIND 大唐研究中心

2019年一季度,中美利差并没有扩大,但是人民币汇率却大幅升值,为什么呢?因为短期资本净流入明显上升,但是这并不是外国股权资本的流入,而是货物贸易顺差的增加。考虑到贸易谈判的因素可能是中国从美国大幅进口商品的结果。但是这个因素是否能支撑人民币继续上涨还难以判断。

银行代客结售汇、收付款差额(亿元)

数据来源:WIND 大唐研究中心

进入到4月初,美元指数上涨的同时,中美利差开始走廓,因此人民币兑美元继续窄幅波动。

10年期国债收益率中美利差对比

总体来看,2019年人民币对美元将继续维持6.4-7之间双向波动的概率较大。

【从产品的角度上看,美元资产和人民币资产还是要进行适度的平衡,尤其是对于高净值客户而言,资产全球化是个大趋势,但是在目前外汇管制力度比较大的情况下,配置海外资产的传统通道还是QDII基金为主。

未经允许不得转载:蔚蓝资讯网 » 富贵无需险中求,摈弃噪音,抓核心资产!

赞 (0) 打赏

评论 0

  • 昵称 (必填)
  • 邮箱 (必填)
  • 网址

觉得文章有用就打赏一下文章作者

支付宝扫一扫打赏

微信扫一扫打赏